Grayscale：大美丽法案、加密金库公司正在催生比特币需求

作者：Grayscale Research；翻译：金色财经xiaozou

随着宏观需求与监管利好的双重驱动持续推动加密牛市，比特币价格在2025年5月创下历史新高。

投资者对比特币的需求部分源于美国宏观经济失衡，包括持续的财政赤字。虽然赤字并非新现象，但正在国会推进的综合税收与支出法案很可能使美国财政继续走在不可持续的道路上。

美国财政风险似乎正在催生比特币需求，这体现在"比特币金库"企业（即资产负债表持有比特币的上市公司）的兴起。这类企业获得的估值溢价表明，传统股票市场投资者对加密资产配置存在广泛兴趣。但我们认为，比特币以外代币的"加密金库"策略存在局限性，因为投资者终将能通过现货加密交易所交易产品（ETP）获得更多配置渠道。

本月还取得以下进展：稳定币和市场结构立法取得突破；去中心化交易所Hyperliquid表现亮眼；基于区块链的身份验证项目Worldcoin登上时代周刊杂志封面。

随着美中就关税冲突达成暂时缓和，股市在5月出现反弹。但此次上涨发生在前三个月连续下跌之后，标普500指数仍较峰值低约4%。与相对健康的股市相比，债券市场（特别是高质量板块）出现负收益，这似乎源于政府高赤字及相应发行的长期国债。根据市值加权的FTSE Grayscale加密板块指数，比特币及整个加密资产类别经风险调整后的回报率与全球股市相当（图1）。比特币当月上涨11%，创下11.2万美元的历史新高；以太坊区块链原生代币ETH上涨44%，部分收复了此前对比特币的弱势表现。

图1：经风险调整后加密市场表现与股市持平

大美丽法案

当投资者对法币体系可信度产生担忧时，比特币需求往往上升。5月期间，这种担忧再次成为焦点。5月22日，美国众议院通过了现正式命名为OBBBA（One Big Beautiful Bill Act）的综合税收与支出法案。预算专家估算，若按现有条款实施，该法案将在未来10年增加约3万亿美元联邦赤字；若某些到期条款获得延期，赤字规模可能高达5万亿美元。若法案生效，其收支组合将使美国国债走上不可持续的道路（图2）。部分由于美国财政政策方向，穆迪于5月16日将美国主权信用评级从AAA下调至AA。虽然美国政府短期内不会违约，但不可持续的债务路径将增加宏观管理失当的长期风险，从而提升投资者对黄金、比特币等非主权价值存储手段的兴趣。

图2：OBBBA使美国财政路径不可持续

加密金库公司激增

在美国上市的现货ETP可以说是比特币自推出以来最重要的新增需求源。5月期间，这些产品持续保持高额净流入，总计达52亿美元。未来几个月，"比特币金库"企业（即上市公司为资产负债表购买比特币）的比特币购买量可能会持平甚至超过现货比特币ETP的购买量。企业比特币投资先驱Strategy（原MicroStrategy）在5月增持约2.7万枚比特币（约28亿美元）。Strategy的市值远超其资产负债表上比特币的价值，表明市场对通过股权工具获取比特币敞口存在超额需求（图3）。

图3：Strategy市值相对其比特币持仓存在溢价

由于股市会为这种结构中的比特币支付溢价，更多公司开始采用这一策略，部分企业已将其扩展到比特币以外的其他数字资产。例如，由Tether、Bitfinex和软银组成的财团创建了Twenty One Capital，该公司初始将持有4.2万枚比特币（约44亿美元），主要由Tether提供。同样，比特币杂志CEO David Bailey将现有上市公司KindlyMD转型为比特币金库公司Nakamoto Holdings。该公司计划在美国市场发行约7亿美元股票和可转换债券用于购买比特币，后续将在全球其他国家复制该策略。最后，特朗普旗下社交应用Truth Social的控股公司Trump Media